Патрик Цвайфель, главный экономист Pictet Asset Management Когда сомневаешься, вини центральный банк. Инвесторам, пострадавшим летом от падения акций, облигаций и валют на развивающихся рынках, хотелось бы все свалить на председателя Федеральной резервной системы США Бена Бернанке. Если бы он не заговорил о возможном скором сворачивании программы денежного стимулирования, развивающиеся рынки, вне всякого сомнения, избежали бы массовых распродаж.

Однако при ближайшем рассмотрении быстро становится ясна несостоятельность этой, такой стройной на первый взгляд, теории. Рынки акций развивающихся стран начали терять обороты еще в 2010 г. С тех пор дисконт к развитым рынкам, если оценивать его по коэффициенту price-to-book (отношение капитализации к балансовой стоимости активов компаний), вырос примерно до 20%; такой величины дисконт в последний раз достигал во время кредитного кризиса пять лет назад.

На первый взгляд кажется, что это противоречит фундаментальным показателям. Развивающиеся экономики по-прежнему растут быстрее развитых, они менее закредитованы и удерживают инфляцию под контролем. Но если посмотреть на ситуацию под другим углом, станет ясно, что сближение развивающихся экономик с развитыми было не столь всеобъемлющим, как обычно считается. В трех важных областях им нужно еще многого добиться.

Одна из главных проблем развивающихся стран — низкая диверсифицированность экономики. Чем более развитой и зрелой становится экономика, тем больший спектр товаров она обычно начинает производить, а главное, в ней наблюдается радикальное расширение сектора услуг. Подобная трансформация снижает ее зависимость от превратностей глобального бизнес-цикла, поскольку компании сектора услуг в меньшей степени связаны с международной торговлей, чем производственные.

Но в развивающихся странах производство по-прежнему остается весьма значимым компонентом экономической активности. В 2003 г. доля сектора услуг в них составляла 49% ВВП; прошло 10 лет, и этот показатель лишь чуть-чуть перевалил за 50%, тогда как в промышленно развитом мире он составляет 76,5%. Более того, развивающиеся страны не могут похвастаться разнообразием статей своего экспорта: число товарных категорий у них в среднем на 50% меньше, чем у развитых стран.

Другое слабое место — глубина финансовых рынков. Когда инвесторы оценивают размер и развитость ведущих мировых финансовых центров, становится ясно, что развивающимся странам нужно потратить еще годы и годы на проведение регуляторных, экономических и институциональных реформ, прежде чем их рынки смогут более-менее на равных конкурировать с рынками развитыми. Поэтому не удивительно, что именно развивающиеся рынки больше всего пострадали, когда замаячила перспектива роста глобальных процентных ставок и инвесторы стали выводить капитал.

Рынки капитала развивающихся стран значительно увеличились в течение большей части 2000-х гг. и стали догонять рынки стран развитых. Однако в 2007 г. этот тренд изменился; к концу 2012 г. капитализация развивающихся рынков акций составляла всего 40% их ВВП, а у развитых превышала 80%.

Сохраняются значимые проблемы с управлением — как политическим, так и корпоративным. Корпоративные скандалы в Индии и Китае и социальные беспорядки в Бразилии, Турции и Египте напоминают инвесторам: если они пренебрегают качеством управления в развивающихся странах, то делают это на свой страх и риск. Участники рынка нередко слишком узко воспринимают понятие «качество управления», не понимая, что оно не ограничивается корпоративным сектором, а включает в себя и такие понятия, как верховенство права, политические свободы и надежность институциональной системы страны.

Индикаторы качества управления Всемирного банка показывают, что в целом за последние 15 лет развивающиеся страны не смогли сократить разрыв с развитыми. На каждую Мексику и Колумбию, где оно повысилось, находятся Аргентина и Таиланд, где оно значительно ухудшилось из-за финансовых или политических проблем.

Развивающиеся рынки акций торгуются с дисконтом к развитым в значительной степени потому, что не преодолены структурные недостатки. На борьбу с ними уйдет еще немало времени, а до тех пор инвесторы должны помнить, что волатильность останется характерной чертой экономического цикла в развивающихся странах.

Все это не означает, что ни один из развивающихся рынков не сможет избавиться от приставки «развивающийся». Инвесторам стоит обращать более пристальное внимание на те страны, что добиваются наибольшего прогресса в наиболее значимых областях. Именно такие страны скорее всего смогут приблизиться к статусу развитых.

Источник:
Ведомости